Sóng Gió từ Fed

Để chống lại lạm phát, một công cụ phổ biến mà các Ngân hàng Trung ương thường hay dùng là tăng lãi suất. Nhưng với một nền kinh tế có sức ảnh hưởng lớn như Hoa Kỳ thì việc tăng lãi suất liên tục từ tháng 3/2022 và dự kiến còn tăng tiếp cho đến năm sau đã khiến thị trường và nhiều nền kinh tế khác chao đảo. Áp lực về dòng vốn đầu tư rút đi, đồng nội tệ bị mất giá, lạm phát, tăng trưởng chậm lại, và chi phí vay nợ tăng là rất lớn đối với các nền kinh tế mới nổi.

Đưa các nền kinh tế khác vào thế khó

Trong quá khứ, nền kinh tế Hoa Kỳ đã chứng kiến những giai đoạn lãi suất tăng cao như 1977-1980, 2004-2007, 2015-2019 nhưng tăng dồn dập và mạnh trong một thời gian ngắn như giai đoạn hiện nay là một điều hiếm hoi. Kể từ tháng 3/2022, lãi suất điều hành Fed Funds Rate (Effective Rate) đã tăng từ chưa tới 0,08% lên đến 3,08%, nếu tính về số lần tăng thì thật là khủng khiếp.

Lãi suất tăng đã khiến cho đồng USD được định giá cao hơn, chỉ số đồng USD là DXY đã tăng gần 20% so với thời điểm đầu năm. Điều này cũng đồng nghĩa với việc nhiều đồng tiền khác bị mất giá mạnh, như đồng EUR, GBP và JPY. Với việc lãi suất tăng, đồng USD tăng giá, lợi thế thương mại (favorable terms-of-trade) của Hoa Kỳ tăng nhanh đã khiến cho phần con lại của thế giới lâm vào thế khó.

Trước hết, với việc lãi suất tăng và những bất ổn về địa chính trị cũng như những ẩn số từ nền kinh tế Trung Quốc, dòng vốn trên thế giới đã tìm đến những nơi trú ẩn nhiều hơn và dĩ nhiên trong đó có Hoa Kỳ. Trong báo cáo về sự ổn định của hệ thống tài chính toàn cầu mới đây của IMF, kể từ tháng 3/2022, dòng vốn đã rút mạnh ra khỏi các nền kinh tế mới nổi, chủ yếu là trái phiếu. Đến giai đoạn tháng 6, tháng 7 thì ở mức rút ra lũy kế nhiều nhất lên đến khoảng 50 tỷ USD, mà đây là chưa bao gồm Trung Quốc. Nếu tính riêng thì lượng trái phiếu rút ra khỏi Trung Quốc đến tháng 8/2022 đã là 70 tỷ USD. 

Đồng USD mạnh lên cũng đồng nghĩa với nhiều đồng tiền khác bị mất giá. Hệ lụy của vấn đề này giá trị của tài sản tính theo đồng USD bị giảm, ví dụ như một tài sản trước kia có giá trị quy đổi là 1,2triệu USD thì bây giờ chỉ còn là 1 triệu USD. Đối với các mặt hàng nhập khẩu được định giá theo đồng USD thì giá cả vô hình chung bị tăng mạnh theo tỷ giá, đặc biệt là các mặt hàng năng lượng, nguyên liệu. 

Mặc dù Hoa Kỳ chiếm chưa tới 10% thị phần xuất khẩu toàn cầu nhưng đồng USD được sử dụng gần 40% tổng giá trị hàng hóa dịch vụ xuất khẩu. Và có một nghiên cứu đã chỉ ra rằng khi đồng USD tăng giá 10% thì hiệu ứng pass-through sẽ khiến cho lạm phát tăng trung bình 1%. Đây cũng là điều hay được nhắc đến là Hoa Kỳ xuất khẩu lạm phát ra thế giới.

Lãi suất tăng và đồng USD tăng giá còn tạo ra một áp lực lớn cho các khoản vay nợ bằng đồng USD. Vai trò quan trọng của đồng USD không chỉ trong thương mại quốc tế mà còn trên thị trường nợ quốc tế. Ước tính có khoảng 50% các khoản vay xuyên biên giới và chứng khoán nợ quốc tế được tính theo đồng USD. Trong khi nhiều chính phủ đã cố tăng vay nợ bằng đồng nội tệ thì khu vực tư nhân vay nợ chủ yếu bằng USD. 

Nhưng bên cạnh áp lực từ việc tăng lãi suất của Hoa Kỳ và đồng USD tăng giá thì nhiều nền kinh tế cũng đương đầu với lạm phát có nguồn gốc từ trong nước. Những gián đoạn trong chuỗi cung ứng và chính sách hỗ trợ kinh tế liên quan đến Covid-19 là những nguyên nhân chính khiến cho lạm phát quay trở lại khắp nơi trên thế giới.

 Không có nhiều lựa chọn

Trước áp lực của đồng USD tăng giá, nhiều quốc gia đã lựa chọn giải pháp can thiệp tỷ giá ở các mức độ khác nhau. Dự trữ ngoại hối của các nền kinh tế mới nổi và đang phát triển (EMDE) đã giảm từ đầu năm và bắt đầu giảm mạnh từ tháng 3/2022. Theo IMF, tổng dự trữ ngoại hối của các nước EMDE đã giảm hơn 6% trong vòng 7 tháng đầu năm 2022.

Việc sử dụng dự trữ ngoại hối để can thiệp tỷ giá là cần thiết nhưng phải hết sức thận trọng vì nguồn dự trữ là rất giới hạn. Những rủi ro về dòng vốn đầu tư nước ngoài rút mạnh hay những bất ổn lớn hơn trong tương lai rất cần một lượng dự trữ ngoiạ hối tối thiểu để có thể chống chọi lại. Một số quốc gia cũng áp dụng các biện pháp can thiệp tạm thời như tăng chi phí phòng hộ rủi ro tỷ giá (hedging premia) nhằm giảm áp lực bán đồng nội tệ để mua đồng USD. Ngay cả trong trường hợp áp dụng các biện pháp kiểm soát dòng vốn ra thì cái giá phải trả cũng phải cân nhắc một cách chu đáo.

Cùng với can thiệp tỷ giá, hầu hết các nền kinh tế đều tăng lãi suất với mục tiêu kiểm soát lạm phát, và qua đó cũng để giảm áp lực dòng vốn chảy ra. Tuy nhiên, tăng lãi suất sẽ khiến cho các điều kiện tài chính bị thắt chặt hơn, tăng trưởng chậm lại và rủi ro suy thoái rất có thể xảy ra. Việc tăng lãi suất còn khó khăn hơn ở những nền kinh tế mà mặt bằng lãi suất trước đây đã ở mức vừa hay cao.

Cùng với chính sách tiền tệ thì chính sách tài khóa cũng có thể phối hợp để hỗ trợ để chống chọi lại các sức ép từ bên ngoài. Trong điều kiện có thể, các chính sách tài khóa đi ngược chu kỳ (countercyclical fiscal responses) có thể áp dụng nhưng trở ngại ở chỗ nhiều quốc gia đã có tỷ lệ khá cao. Các chính sách hỗ trợ giá, hỗ trợ lãi suất nếu thực hiện được thì cũng góp phần đáng kể vào việc kiểm soát lạm phát, ổn định tỷ giá và dòng vốn.

Là một nền kinh tế trong nhóm EMDE, Việt Nam cũng đang đối mặt với các vấn đề tương tự và cũng bị hạn chế trong việc tìm ra các giải pháp hiệu quả. Tuy nhiên trong bối cảnh khó khăn chung của cả thế giới, ổn định các yếu tố kinh tế vĩ mô và chính trị sẽ là lợi thế lớn của Việt Nam trong việc tiếp tục giữ chân và thu hút các dòng vốn nước ngoài. Dư địa về chính sách tài khóa của Việt Nam vẫn còn nhưng thách thức là ở việc triển khai và sử dụng hiệu quả. Bên cạnh đó, niềm tin của người dân và doanh nghiệp cũng là một xúc tác cực kỳ quan trọng trong việc giúp chính phủ lèo lái con thuyền qua giai đoạn sóng gió này.